央广网北京4月17日消息（记者 齐智颖）近日，XREAL在港交所递交招股书，冲刺“AR眼镜第一股”。该公司2022-2025年间销售收入每年均在全球AR眼镜市场中位居第一，营收与毛利率持续增长。但不容忽视的事实是，公司2023-2025年三年累计亏损超20亿元，2025年末现金及现金等价物仅6363.4万元，较上年跌近70%，流动负债净额高达30.84亿元。

业内人士认为，XREAL的经营状况揭示了AR硬件企业在产业化初期的典型困境——技术投入大、市场培育期长、规模效应尚未形成。目前，上市是XREAL生存必需，若上市成功可解燃眉之急，但企业真正的考验在于能否实现从“技术领先”到“商业成功”的跨越，构建可持续的盈利模式。

烧钱“魔咒”何时打破？

根据Omdia数据，2025年全球AI眼镜出货量达到870万台，同比增长322%。MetaRay-Ban销量突破700万副，以85.2%的份额主导全球市场。展望2026年，Omdia预计全球AI眼镜出货量有望突破1500万台。

AI眼镜从业者刘刚（化名）对央广财经表示：“不少人将AI眼镜看成是与下一个与智能手机体量相当的智能终端，基于这样的发展前景，行业投资较热。”

XREAL招股书援引艾瑞咨询数据称，按销售收入计，其2022-2025年间每年均在全球AR眼镜市场中位居第一；按销售收入计，在涵盖AR眼镜及无显示型眼镜的更广泛智能眼镜市场，该公司于2025年亦在全球排名第二、中国排名第一。

截至招股书发布日，XREAL共计融资9轮，投资方包括顺为资本、阿里巴巴、红杉资本中国等知名投资机构或公司。

XREAL的融资情况。图片来源：招股书截图

近年来，XREAL的营收和毛利率持续增长。2023-2025年，该公司营收分别为3.9亿元、3.95亿元、5.16亿元；毛利率分别为18.8%、22.1%、35.2%。

与亮眼的市场排名和稳定的营收增长形成对比的是，XREAL的净利润持续亏损，且至今未盈利。2023-2025年，该公司净亏损分别为8.82亿元、7.09亿元、4.56亿元，三年累计亏损超20亿元。

XREAL将亏损归因于三个方面：优先股、认股权证及可换股票据的公允价值变动；维持技术领先地位所需的研发投资；为在新兴市场建立品牌知名度及全球分销网络而产生的销售及分销开支。

刘刚表示：“尽管行业前景被看好，但目前行业还处于早期发展阶段，技术和产业链均未成熟，研发投入和销售额‘摊不平’。研发投入主要在光机和算法上，其中，光学成本大约占整机成本的40%左右。”

值得注意的是，截至招股书发布日，XREAL最近的一轮6776.49万美元融资仍未全数结算。对此，刘刚认为，虽然融资延迟到账是常见情形，但对于产品迭代来讲，若融资迟迟不到账，可能会扰乱研发节奏。

爱建证券分析师认为，当前AI眼镜行业仍处培育期，定价集中于中高端区间，未覆盖大众消费群体。未来随着供应链成熟与价格带下探，大众级消费市场有望激活。

上市成“生存必需”？

亏损或许是行业的阶段性常态，但业内人士认为XREAL的资金压力已显现。

2023-2025年，XREAL经营活动所用现金净额分别为4.72亿元、1.74亿元及2.04亿元。XREAL在招股书中解释称，上述经营活动的净现金流出，主要源于公司持续投入研发、产品升级与新产品推出，以及销售与营销活动。

XREAL的现金流情况。图片来源：招股书截图

截至2025年末，XREAL现金及现金等价物只剩约6363.4万元，较2024年末2.05亿元跌近70%。另一方面，截至2025年末，该公司分别录得负债净额30.26亿元及流动负债净额30.84亿元。

南开大学金融发展研究院院长田利辉认为，XREAL面临三重结构性风险。首先是流动性风险，现金储备减70%而流动负债高达30.84亿元，短期偿债能力堪忧。其次是商业模式风险，连续三年经营现金流为负，说明核心业务造血功能不足。最后是财务可持续性风险，三年累计亏损超20亿元，盈利拐点仍未显现。

“这些数据揭示了AR硬件企业在产业化初期的典型困境，技术投入大、市场培育期长、规模效应尚未形成。这是企业尚处高研发投入与市场培育期的结构性矛盾。其资产端高度依赖一级市场输液，而负债端却已积累沉重。倘若外部融资断流，即便拥有专利壁垒，亦难逃流动性枯竭的财务困境。”田利辉表示。

多名业内专家在接受央广财经记者专访时认为，上市对XREAL是“生存必需”。

知名财税审专家刘志耕认为，若IPO不成功，极有可能导致XREAL资金链断裂，尤其是在其自身“造血”能力缺失、严重依赖外部输血的情况下，这几乎是一场“生死判决”。该公司现金储备濒临枯竭，短期偿债压力巨大，持续亏损且未形成规模效应，研发“节流”损害长期竞争力。

田利辉分析，从财务数据看，6363万元现金储备与2.04亿元年经营现金流出形成巨大缺口，现有资金仅能支撑数月运营。若上市失败，尚有D轮余粮与压缩开支的空间，其资金链虽不必然瞬间断裂，但必将在半年内被迫转为“休克式生存”，届时市场信心崩解，将陷入估值坍塌与融资闭环的恶性螺旋。

“上市成功可缓解燃眉之急，但企业真正的考验在于能否实现从‘技术领先’到‘商业成功’的跨越，构建可持续的盈利模式。”田利辉强调。

行业竞争格局尚未明朗

从竞争格局看，AI眼镜市场呈现“海外Meta主导、国内百花齐放”的双轨格局。Omdia调查显示，2025年Meta在全球整体AI眼镜出货量中占85.2%。国内品牌则百花齐放，雷鸟创新、XREAL、Rokid、Inmo、LLVision等在不同细分市场各占一席，同时阿里、字节、小米、百度等互联网巨头也在积极入局，形成了完整的国产AI眼镜生态。华泰证券分析师认为，品牌端多方角力，格局尚未明朗。

XREAL在招股书中坦承面临同业的激烈竞争，其中部分同业拥有更雄厚的资源。

爱建证券分析师认为，国内外巨头与新锐厂商加速入局，产品同质化加剧，价格战或导致整机及上游环节毛利率持续承压，中小厂商生存空间被挤压。

央广财经记者注意到，近两年，XREAL的研发费用不断缩减，2023-2025年，该公司的研发开支分别为2.16亿元、2.04亿元及1.83亿元。

刘志耕表示，研发开支三连降对硬科技公司而言，是危险的信号，尤其在技术迭代迅速的赛道中，这往往意味着创新动能衰减、技术壁垒面临侵蚀。

放眼整个行业，爱建证券分析师表示，除竞争加剧风险之外，行业还存在以下两大风险：市场推广与需求不及预期风险，消费者接受度有限、价格带偏高、刚需场景不足，AI眼镜出货量、渗透率或低于市场预期；政策监管与隐私合规风险，摄像头、语音采集及AI数据处理引发隐私保护、数据安全、内容合规等监管趋严，或面临政策限制、合规成本上升及用户信任危机。

针对公司是否有其他融资渠道、研发费用缩减合理性以及未来产品更新迭代规划等问题，央广财经记者致函XREAL，截至发稿前，公司未予回应。

刘志耕对XREAL的长期可持续发展提出建议：重构研发优先级，聚焦核心赛道；探索“轻研发+强合作”模式；以商业化反哺研发，构建正向循环；争取政策性资源与税收优惠。